Lecturas recomendadas › Las cartas de Buffett
Qué pasó en Berkshire cada año, qué compró, qué reconoció haber hecho mal y qué idea deja cada carta. Esto lo escribimos nosotros; la carta es de Berkshire y se abre en su sitio, en inglés. Empezamos por cinco y vamos sumando.
Berkshire ese año: utilidad operacional de US$21,9 millones · 19% sobre el patrimonio con que empezó el año
Berkshire todavía era, de nombre, una textilera, y la textilera volvió a andar mal. Buffett admite que habían pronosticado una mejora dos años seguidos y se equivocaron las dos veces. Explica por qué no cierran igual: los telares de New Bedford y Manchester están entre los mayores empleadores de esos pueblos, con trabajadores de edad avanzada y oficios que no sirven en otra parte — y porque fue la caja que generó esa división la que financió la compra de la aseguradora que sí funciona.
Lo que de verdad crecía era el seguro. Entraron en 1967 comprando National Indemnity y una hermana por unos US$8,6 millones, con US$22 millones de primas; en 1977 el grupo asegurador llevaba US$151 millones. Casi 600% de crecimiento en diez años sin emitir una sola acción nueva, que es la parte que suele pasar inadvertida.
Un seguro es una promesa, y una promesa la puede escribir cualquiera. La póliza es estándar, la tarifa es pública, sacar la licencia no es difícil y no hay marca, patente ni ubicación que te proteja. Por eso, dice Buffett, en este negocio el gerente pesa más que en casi cualquier otro: no hay foso donde esconderse de una mala decisión.
Y la frase que ordena el resto de su vida como inversionista aparece acá, casi de pasada, enumerando los cuatro errores que habían cometido en seguros: lo que importa es estar en negocios donde el viento sopla a favor, no en contra. La textilera es el ejemplo de lo segundo — con muy buena gerencia, dice, apenas se llega a un resultado modesto.
Explica que los costos del seguro le suben cerca de 1% al mes, y que eso tiene dos motores: la inflación normal —reparar un auto y una persona cuesta más cada año— y lo que él llama inflación social, que es la sociedad y los jurados ampliando qué se entiende que cubre una póliza. Si la tarifa no sube al mismo ritmo, el margen se come solo. Es la mejor explicación en dos párrafos de por qué una aseguradora puede quebrar creciendo.
Berkshire ese año: el patrimonio subió US$152,6 millones (US$133 por acción) · valor libro de US$19,46 en 1964 a US$1.108,77
Buffett abre diciendo que el año suena bien y es mediocre: 13,6%, contra el 22,1% anual compuesto de sus veinte años anteriores. Y explica por qué va a empeorar, que es lo interesante: mientras más grande el capital, más cuesta moverlo. Para rendir 15% anual la década siguiente necesitaría unos US$3.900 millones de utilidades acumuladas, y para eso hacen falta ideas grandes — las chicas ya no mueven la aguja. Admite sin rodeos que en ese momento no tenía ninguna.
Es la carta de la política de dividendos, y el argumento sigue siendo el mejor que se ha escrito sobre el tema. Casi toda empresa anuncia que repartirá tal porcentaje de la utilidad, sin explicar nunca por qué ese número le conviene al dueño.
Buffett parte por algo que no está en ningún manual: no todas las utilidades valen lo mismo. En negocios con muchos activos por peso de utilidad, la inflación obliga a reinvertir una parte solo para seguir vendiendo lo mismo del año pasado. Esa parte —él la llama utilidad restringida— es contable, no es plata disponible: repartirla se ve como un dividendo y en realidad es desinversión. Una empresa que reparte utilidades restringidas año tras año termina achicándose, por prudente que se vea su política.
El resto solo debería quedarse adentro si cada peso retenido termina valiendo al menos un peso para el dueño. Si no, corresponde repartirlo. Dicho así parece obvio; puesto al lado de cualquier junta de accionistas, no lo es.
Hay una pelea contable deliciosa. GEICO y General Foods recompraron acciones, y Berkshire les vendió exactamente la proporción que dejaba su participación intacta: recibió US$21 millones y US$21.843.601 respectivamente y siguió con el mismo porcentaje. Buffett lo registró como dividendo. Las oficinas de Omaha y Chicago de su auditora estuvieron de acuerdo; la de Nueva York dijo que era una venta. La cuenta de un lado y del otro es la misma plata, pero la utilidad reportada cambia — y él dedica páginas a explicar por qué la forma no debería confundirse con el fondo.
Berkshire ese año: el patrimonio subió US$569 millones (+20,0%) · 24 años al 23,0% anual compuesto
En la tabla de acciones aparece por primera vez la que sería la compra más comentada de su carrera: 14.172.500 acciones de The Coca-Cola Company, a un costo de US$592,5 millones, valoradas en US$632,4 millones al cierre del año. Ahí no hay ninguna explicación épica: es una línea más de una tabla. La tesis la desarrolla en las cartas siguientes.
Ese año también listaron Berkshire en la Bolsa de Nueva York, el 29 de noviembre, y el motivo declarado es puramente práctico: bajarle el costo de transacción al accionista. El diferencial entre la punta compradora y la vendedora quedó bastante por debajo del que tenían en el mercado fuera de bolsa.
La sección sobre el mercado eficiente es la más filosa. La teoría decía que analizar acciones no sirve porque el precio ya refleja todo lo que se sabe. Buffett acepta la observación —el mercado es eficiente muchas veces— y rechaza la conclusión: de que frecuentemente lo sea no se sigue que lo sea siempre, y entre esas dos palabras cabe toda una carrera.
Su evidencia ese año es el arbitraje: US$78 millones de utilidad antes de impuestos sobre unos US$147 millones invertidos en promedio. No lo presenta como genialidad sino como lo que hace cuando tiene más caja que buenas ideas — y, dice, evita que relaje sus estándares para las compras de largo plazo por puro aburrimiento.
Una observación sobre gobierno corporativo que no ha envejecido un día: es mucho más fácil que un gerente general mediocre conserve su puesto que un subordinado mediocre. A la secretaria que escribe 50 palabras por minuto en un puesto que pide 80 la despiden enseguida, porque hay un estándar y se mide. Para el que dirige, ese estándar simplemente no existe.
Berkshire ese año: el patrimonio cayó US$11.500 millones · valor libro por acción −9,6% · S&P 500 −37,0%
Fue el peor año de los 44 que llevaba la tabla, para Berkshire y para el índice. Buffett describe el cuarto trimestre como una caída libre de la actividad económica a una velocidad que nunca había visto, con el miedo alimentándose de sí mismo: menos actividad, más miedo, menos actividad.
Y compró. US$14.500 millones en instrumentos de renta fija de Wrigley, Goldman Sachs y General Electric, que pagaban tasas altas por sí solos y además venían con una participación accionaria de regalo. Para financiarlo tuvo que vender pedazos de Johnson & Johnson, Procter & Gamble y ConocoPhillips, que habría preferido conservar.
Por qué pudo comprar cuando nadie podía: porque nunca se quedó sin caja. Buffett explica que tiene comprometido —con los accionistas, con las clasificadoras y consigo mismo— manejar Berkshire con caja de sobra, para no depender jamás de la amabilidad de un desconocido para pagar lo de mañana. Esa disciplina se ve cara durante veinte años buenos y se cobra entera en uno malo.
Dedica párrafos a errores suyos, con nombre: compró ConocoPhillips con el petróleo cerca de su máximo y dos bancos irlandeses que terminaron con 89% de pérdida contra lo pagado. Los llama errores no forzados, en el sentido del tenis: nadie lo obligó.
Y hay un pronóstico que vale releer: sobre el rescate, dice que el Tesoro y la Reserva Federal se fueron all in, que la medicina que antes se daba en cucharadas se estaba dando en barriles, y que eso iba a traer consecuencias — la más probable, una oleada de inflación. Le tomó doce años llegar, pero llegó.
Berkshire ese año: utilidad operacional de US$47.400 millones · el float de los seguros pasó de US$46.000 a US$171.000 millones
Buffett anuncia que no le queda mucho como gerente general y que Greg Abel va a reemplazarlo, incluida la tarea de escribir estas cartas. Subieron del 92% al 100% la propiedad de la eléctrica, por unos US$3.900 millones. Y siguieron comprando en Japón: llevan casi seis años acumulando acciones de cinco casas de comercio —ITOCHU, Marubeni, Mitsubishi, Mitsui y Sumitomo— que, dice, funcionan de un modo parecido a como funciona Berkshire.
Toda la carta es sobre reconocer errores en voz alta. Cuenta que entre 2019 y 2023 usó las palabras error o equivocación dieciséis veces en sus cartas, y que muchas empresas enormes no las usaron ni una sola vez en ese mismo período. Ha estado en directorios donde esas palabras estaban prohibidas en la sala, y dice que esa prohibición —que da a entender que la gerencia no se equivoca— siempre lo puso nervioso.
El pecado capital, según Munger, no es equivocarse: es demorar la corrección. Le decía chuparse el dedo. Un problema no se va solo porque uno prefiera no mirarlo.
La historia de Pete Liegl, que fundó Forest River y se la vendió a Berkshire en 2005. Cuando Buffett le preguntó cuánto quería ganar —y le dijo que aceptaría la cifra que fuera— Liegl revisó el documento de remuneraciones de Berkshire y pidió US$100.000 al año, porque no quería ganar más que su jefe. Murió en noviembre de 2024, a los 80, todavía trabajando.
Hay también una regla de oficio que sirve para cualquiera que dirija algo, y que Buffett dice haber aprendido de Tom Murphy hace sesenta años: elogiar con nombre y apellido, criticar por categoría.
Faltan 43. Vamos sumándolas; mientras tanto, las 48 están enlazadas en lecturas recomendadas.
